欧洲央行宣布其20年历史的央行黄金协议已不再必要，同时证实：“黄金仍是货币储备的重要组成部分”，我们完全同意这一点。

这一协议可以追溯到1999年，当时的黄金市场看上去与今天大不相同。该协议旨在限制(主要)欧洲央行集体出售的黄金数量。这些银行在金本位制和布雷顿森林体系时代遗留下了大量的黄金储备，而世界各国已转向浮动汇率制，因此它们不再有必要持有如此高水平的黄金储备。

但当时这些抛售并不稳定，导致金价下跌，金价波动性上升。黄金生产国的出口收入也受到不利影响。为了解决这些问题，央行们同意就其黄金销售向市场提供前瞻性指引，并限制黄金销售总量。该协议有助于稳定黄金价格。

二十年过去了，情况已大不相同。当前的黄金市场更具深度且流动性更强。它在结构上也有所不同，这部分得益于交易所交易的黄金基金的推出，同时也得益于印度和中国的需求增长，以及后者黄金市场的自由化。但最重要的区别在于央行自身的行为。

过去10年，各国央行购买了超过4300吨黄金，使其货币黄金储备总量达到3.4万吨。去年他们的货币黄金储备购买量（656吨）是现有国际货币体系历史上最多的。由于匈牙利和波兰的大量购买，甚至欧洲去年也是黄金的净买家。由于波兰在6月份宣布额外购买100吨黄金储备，今年可能还会出现这种情况。

那么，是什么在驱动央行的购金需求呢?相对于机构投资者，央行有不同的战略目标。它们的储备是在国际收支出现危机或其他紧急情况时提供帮助的。因此，它们必须投资于安全且流动性好的资产。这反映在它们的投资指导方针中，就新兴国家和发展中国家的央行而言，这些指导方针通常非常具有限制性高。它们通常仅限于黄金、特别提款权、国际货币基金组织(IMF)的储备余额、高评级的主权债务和存款。

这使得央行们持有的发达经济体债券比例过高。但许多主权债券的实际和名义收益率都为负。与之相关的风险正在上升。央行的独立性正受到挑战，引发了人们对债务货币化的担忧。我们看到，非常规货币政策措施的边际回报正在递减。货币战争是一个真正的威胁。英国和欧盟在爱尔兰问题上陷入僵局，新首相鲍里斯·约翰逊采取的强硬路线增加了英国脱欧无果的风险。

正是在这种环境下，黄金看起来比其它储备资产更具吸引力。它不存在政治风险，不可能通过印钞或非常规的货币政策措施使其贬值，也不可能在一场货币战的言辞中被驳倒。所以我们上周发布的2019年央行黄金储备调查显示，强劲的央行购金行为仍将出现。