编者：本篇文章中，RWC Partners公司的投资组合经理Charles Crowson与基金经理Clark Fenton，阐述了黄金在其基金中所发挥的作用。

问：疫情封锁措施在全球范围内有所缓解，但经济前景仍不明朗。在这种背景下，投资者应该如何行动?

答：当我们观察如今的市场的时候，我们看到了一个非常分化的画面。一方面，全球债券市场的增长前景非常糟糕。另一方面，各地股市表现活跃，尤其是美国。这种分歧在一定程度上反映了央行近几个月的行为，降息和量化宽松提供了大量流动性，而股市对这一趋势做出了积极反应。但我们的基金往往从债券市场而非股票市场领跑，因此我们认为，投资者现在应谨慎行事。多数企业仍不愿提供任何有关未来盈利的指引计划，就业前景阴云密布，很难衡量实体经济的潜在供需趋势。因此，总的来说，我们对全球经济增长并不持乐观态度。

问：在当前环境下，你们最关心的是什么?

答：进入2020年，政府、企业和家庭的债务存量均已达到创纪录水平。但新冠肺炎的全球暴发将这一数字又推向了更高的水平，各国政府为了试图缓解本国经济压力采取的措施，已经导致积累了巨额赤字。

高债务水平通常会抑制消费，从而引发一段时期内的通货紧缩。我们的感觉是，政府将通过刺激需求来应对这种情况，从而为一段时期的通胀埋下种子。因此，我们预计在未来5年左右的时间里，我们将在通缩之后，紧接着又面临通胀状况。

但多数资产管理公司已调整其投资组合仓位，来应对温和的通胀减缓。尽管这种方法近年来效果不错，但未来10年可能会有很大不同。预测这种转变并从中获利，是当前关键的投资问题。

问：那么资产管理人应该怎么做呢?

答：显然，不同的基金有不同的职责。我们基金的职责是实现防御性增长，所以我们的首要任务是保持投资者的购买力。如果市场在经济的不同领域相继、甚至于同时，遭遇通缩和通胀，那么实现这一点将会十分困难。

在这种情况下，我们认为黄金将发挥越来越重要的作用。黄金往往会对负实际利率——特别是在位于收益率曲线的长端时——做出积极反应，而目前，美国30年期实际利率已经非常低了。与此同时，大多数经济体正处于衰退之中，政府要么已开始实施重大财政干预，要么似乎即将实施。这些趋势对黄金的表现也是有利的。简而言之，黄金在通货紧缩的环境下可以取得不错的表现——事实上，它最近已经表现得非常优秀——而当我们从通货紧缩时期过渡到通货膨胀时期时，它甚至可以表现得更好。

问：你们为什么如此担忧通货膨胀?

答：许多央行正在印刷纸币，因此系统内的货币存量在增加。与此同时，越来越多的政府干预可能会加速货币流通速度，也就是货币在实体经济中周转的速度。也有传言称，美联储将重新启动收益率曲线控制，以保证长期利率维持在低位。货币供应量的增加、货币流通速度的提高以及极低的利率水平，三者结合为通胀的出现创造了完美的背景。顺便说一下，这也是支撑黄金跑赢大盘的完美组合。

例如，在20世纪70年代末就发生过这种情况，当时金价上涨了四倍。我们还没有到那个阶段，但我们正在朝那个方向前进。

问：你们在投资组合中持有黄金的原因是什么？对你们而言，它起到了什么作用?

答：投资黄金是长期保持购买力的一种极其有效的方式。如果我们回到1933年，在颁布黄金储备法案之前，一盎司黄金的价格是20.67美元。如今，金价已经超过了1800美元一盎司。如果一个投资者在这近90年的时间里把他们的资本投入到黄金中，他们的购买力就会得到完全的保护。

不管怎样，现在投资黄金，也既可以保存财富，又可以取得跑赢大盘的收益。

近几十年来，黄金一直被视为机构投资界的外围资产。但我们认为，市场正进入一个变革时期，这可能引发资产配置的根本转变。对投资者来说，这种价值的重新分配令人兴奋，这是一个能够产生可观回报的机会。

如果量化宽松政策和其他因素鼓励投资者将黄金视为货币，那么黄金价格在未来5到10年的涨幅将非常高。因此，这是一种既可以保存财富，又可以不受市场关联影响，提供跑赢大盘的价格收益的资产，这使它极具吸引力。

 一些人认为，黄金在投资组合中所占比例可以高达10%。平均来看，黄金所占比例接近0.5%。当然，基金的职责各不相同，但我相信黄金有潜力成为一种主流资产。鉴于央行长期进行广泛干预，政府赤字规模庞大，黄金很可能取代美国国债，成为事实上的储备资产。这可能需要时间，但变化已经在进行之中，对我们来说，黄金是我们投资组合中的保障。

问：你提到，投资界的黄金持有量不足。为什么会这样呢?

答：在布雷顿森林协议中止之前，黄金被广泛视为货币。如今，对大多数人来说，黄金与首饰的关系最为密切。这不是一个贬义的说法。黄金价格在很大程度上，特别是在印度和中国等国家，是受到个人投资者购买驱动的，这种需求对黄金的长期价格表现至关重要。但这也使黄金是一种外围金融资产的观点，在一些投资者头脑中延续下来。

此外，至少在过去10到20年里，大多数投资组合都遵循着60:40的配置比率，其中60%的资产投资于股票，40%投资于债券。这种策略带来了合理的回报，因为在正常的经济周期中，债券和股票的表现往往是负相关的。

然而，在通胀上升的时期，债券和股票的表现往往是正相关的，这也可能对一个典型的60:40投资组合带来灾难。

这就是为什么黄金是投资组合中的一个有趣补充——因为它提供了一种选择。对我们来说，当前情况下，这是持有黄金传达的关键信息。

问：你们可以设想一下，有什么情况下是不需要在投资组合中持有黄金的吗?

答：如果实际利率大幅上升，黄金的配置将会减少。但债券市场（尤其是美国国债市场）的表现与此相反，这意味着人们的黄金配置应该会增加。

问：一些投资者说，他们不愿意投资黄金，是因为他们发现很难获得黄金作为资产类别方面的准确信息。你们是如何获取所需的数据的?

答：我们有很多不同的信息来源。我们监控ETF的流动情况，这是一种越来越受欢迎的买卖黄金的方式，尤其是在个人投资者中。我们使用Comex的数据来研究黄金期货。我们还通过世界黄金协会了解零售部门和央行的最新动态，因为这两者在全球黄金市场中都扮演着重要的角色。

零售需求，特别是在新兴市场，往往会在经济表现良好时呈上升趋势，这可能对价格表现产生重大影响。

各国央行的活动也值得关注。多年来，黄金在央行储备中的比例一直在下降，但从几年前，情况开始逆转——这明确地反映出央行对全球金融体系的部分态度。

我们发现世界黄金协会的流量数据非常有用，同时协会也有一些非常经验丰富的分析师，他们提供的模型可以帮助投资者评估黄金的公允价值及其对投资组合的贡献。这是一个很难的课题，因为黄金具有多种用途——它既是首饰，也是价值储存手段、避险资产和货币。每种用途都可能有不同的估值，而且随着时间的推移，价格也会发生变化，但世界黄金协会的模型清楚地表明，黄金作为一种主流资产是有其投资根据的，而且这个结论是基于分析而不是出于直觉得出的。

牢记黄金作为货币所发挥的作用也很重要。这涉及到监控货币市场，尤其美元市场，它是全球事实上的储备货币。而我们不仅研究美国国内的货币供应，也分析欧洲美元市场的流动。当然，虽然黄金和美元的表现往往是呈负相关关系的，但在危机时期，两者可能同步上升。作为一种长期的价值储存手段、一种货币和一种没有其他负债的资产，在金融体系的稳定性受到质疑时，黄金需求通常会上升。当然，这往往也会促使投资者纷纷购入美元和美国国债。

注：RWC Partners是一家投资管理公司，致力于帮助客户实现其长期财务需求。该公司旗下的多元化回报基金（Diversified Return Fund）旨在通过提供防御性的，相关性低的回报收益，帮助投资者持有的资产实现风险分散。